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今年4月份以来，股市所面临的宏观环境呈现出这样的一种“滞胀”状态：一方面，物价持续攀升，短期难见顶部；另一方面，企业去库存风险和经济下滑风险越来越大。遗憾的是，这种状态还在延续，并将制约股市有好的表现。

我们判断，在消费者物价指数(CPI)涨幅没有从当前的5%以上回落到4%左右的政府调控目标之前，在国内生产总值(GDP)增速没有从当前的9.7%回落到8%左右的政府调控目标之前，也或者说在政府宏观调控的重点由抑制通胀转向促进增长之前，股市是缺乏上行动力的。进一步来看，今年三季度之前，我们很难看到CPI回落到4%，GDP回落到8%，也就很难看到紧缩政策有明显放松。这意味着，在今年三季度之前，股市缺乏很好的投资机会。

通胀水平维持高位

从最近商务部和农业部的高频物价数据来看，物价上涨势头还在延续。截至6月5日，商务部监测的食用农产品价格已经连续4周上涨。而且在过去的4周当中，除了蔬菜、水果的价格出现下滑之外，水产品、肉类、鸡蛋、食糖、粮食、白条鸡等其他产品价格均出现了明显的上涨。考虑到去年5月份当月CPI环比下降0.1%，今年5月份CPI同比再创新高已经是比较确定的事情，我们初步预计，5月份CPI会创出新高。而考虑到去年6月份环比大幅下降0.6%，而按照目前物价上涨的势头，即便今年6月份CPI环比不再上涨，今年6月份的CPI同比也很可能再次创新高，并突破6%。

再向前展望，考虑到通货膨胀具有自我实现机制，一旦物价不断创新高，供应商和经销商的囤积居奇行为将使物价在短期之内很难下来。加之CPI翘尾因素在7月、8月和9月3个月依然处于3.3%，2.7%和2.1%的高位，旱涝灾害所带来的物价上行压力持续存在，新涨价因素很可能比当前2.4%的水平还要高。这样的话，在10月份之前，物价的这种高位运行状态很难终结。

经济下滑几成定局

当前，美国经济数据黯然失色，欧洲债务危机再生变数，国内PMI指数(采购经理指数)持续下滑，紧缩政策频繁推出，尤其是持续的高通胀最终抑制需求的增长，这都使中国经济硬着陆的可能性增大。

从外围经济来看，美国QE2(第二次量化宽松)将于6月底结束，而恰在此时，美国公布的各项经济数据也非常不理想。5月份，美国消费者信心指数回落至60.8，较上月低近6个百分点；美国的失业率5月份也回升到9.1%，创下2010年12月来的最高值；此外，5月芝加哥采购经理人指数环比跌至56，明显低于4月的67.6。与此同时，欧债危机的阴影也挥之不去，意大利主权债务评级被调低，希腊债务重组方案扑朔迷离。

从国内数据来看，根据5月份的PMI数据，制造业PMI连续两个月下降，并创出了9个月来最低值。根据PMI与工业增加值增速之间的相关关系，5月份经济进一步下滑确定无疑。与此同时，PMI产成品库存指数也在下滑，尤其是原材料库存指数下滑幅度较大，这意味着企业的去库存行为还没有结束，经济下滑态势还会延续下去。而这种经济下滑的势头，在紧缩政策的作用之下有可能会逐步加快。

我们看到，尽管M2增速在4月份已经降到15.3%，实现了16%的M2调控目标，但央行还是于4月份加息和提高准备金率。这意味着，只要物价还存在很大的上涨压力，还在创新高，政府的紧缩政策就不会止步。而随着加息所带来的财务成本的提高以及提高准备金率所带来的信贷可获得性的降低，经济进一步下滑也确定无疑。而根据目前情形来看，至少要等到今年第三季度，GDP增速才有可能回落到9%以下，到那时政策才有放松的可能。 (作者单位：广发证券)