不管是PE（私募股权投资）还是VC（风险投资），其在中国诞生的历史并不长，其真正的大发展还仅仅是在2009年中国创业板推出的前后。然而，即便如此，这个行业也仿佛迅速进入了一个发展的瓶颈期：由于竞争的加剧，行业的投资回报率急剧降低，进而演变到如今找项目难、资金募集难的“双难”境地。PE、VC在中国提前进入发展瓶颈期了吗？

“全民”PE竞争加剧

“您好，我是××投资的，我们看到北京商报一篇关于北京市政府拟扶持40家涉农企业上市的文章，你能给我们提供具体的40家企业的详细名单吗？”在本报7月22日《40家京籍涉农企业列入扶持上市名单》见报后良久，记者接到了一位自称北京某私募股权投资企业的业务人员电话，希望记者能帮助他们联系到相关的企业。因为这些拟上市的企业都是他们重点关注的“猎物”，而在如今项目不好找之际，任何一个线索都需要去努力挖掘。

在业界人士看来，如果早在几年前，PE是不愁找不到项目的，很多时候甚至是项目找PE来投资。但是最近，这种情况发生了很大的变化，PE不再受到项目的追捧，相反，他们还得放下架子去努力寻找项目。如此一来，早先的PE选企业的模式也逐渐变成了企业选PE模式。

从事创业投资近十年的王经理向记者讲述了他的尴尬经历，作为项目经理，他也亲身感受到了这种变化。去年底，他通过种种关系找到了山东一家资质不错的化工新材料企业，如果后期培育不出意外，该公司最终上会创业板的概率非常大。然而，当王经理带着他的团队去试图进行项目洽谈的时候，该公司的反应却异常冷淡。对方只派了一名副总经理接洽，在简单了解王经理的企业之后，对方对王经理的投资意图表示了“婉拒”。

尽管对方表面上客气，但从对方的眼神和谈话的语气中，王经理分明能够感受到对方那种不屑与轻视，这让他倍感无奈。 “当初在入行之初，很多企业都是融资无门，对风险投资和创业投资都求之若渴，一旦受到PE的垂青，企业的高管们往往会极尽忽悠，尽可能地留住送上门来的钱。”王经理说。

实际上，跟王经理相同遭遇的PE项目经理还大有人在，记者接触到的多位PE界人士也异口同声地感慨：竞争加剧，如今的项目不好找！

对此，国内知名PE界人士信中利CEO汪潮涌也坦言，如今市场上存在的钱已大大超过待投项目，因此如今的私募股权投资行业与几年前大不一样社会保障研究生，不再是随便举着几千万就被企业蜂拥围上的时代。现在企业看重的是投资基金背后的资源，企业需要高附加值的服务。PE投资的目的就是为了赚取上市后的资本市场收益，企业同样也是抱着上市的目的有针对性地引进PE资金，对于那些能够给企业上市带来强大保证的PE资金，就很受企业的欢迎。在这种情况下中国评论网，由券商直接掌管的券商直投基金抢占了大量的市场份额，这一点在创业板和中小板表现得尤其突出，券商直投基金的身影也开始频繁出现在了创业板和中小板IPO的招股说明书中。一方面是老牌PE劲旅名声在外，另一方面还要面对券商直投基金的搅局，那些实力不强的中小型PE就备受冷落。

实际上，除了项目问题外，PE遭遇到的另一个问题就在于募集资金的环节上，也越来越显得有些捉襟见肘，即便是一些大型PE企业的遭遇也同样如此。

由于竞争的加剧，抬高了PE入股的成本，其投资收益空间也极受打压，这样的直接后果就是：在风险面前，出资人对PE募资活动参与的热情大大下降。在这种情况下，PE的资金募集也开始出现了困难，即便是在业界曾经大名鼎鼎的鼎晖投资也难以幸免。

据悉，6月开始募集的鼎晖第二期人民币基金计划募集80亿元，然而该次募集却并不顺利，鼎晖方面费了九牛二虎之力，不惜血本借助于中国国际金融公司等多家第三方渠道才勉强完成。曾经PE界的一张王牌如今都如此，更何况其他小型的PE企业，其募集资金的难度也就可想而知。

不可否认，大部分的PE企业在中国似乎正在遭遇一个发展的瓶颈，一是募集资金遇到了困难；二是难以找到合适的投资项目。

投资利润被摊薄

PE、VC在中国落地的时间或许并不短，但真正进入大众视野，却也绝对算不上早。用深创投董事长靳海涛在中国创业投资峰会上的一句话来说：中国的PE发展大致经历了三个阶段：一是1999-2005年，这一阶段是摸索阶段，中国的PE开始起步；二是2006-2009年，这一阶段为发展壮大期，中国PE行业渐入发展正轨；三是2009年以后，随着中国创业板的推出，中国的创业投资进入了一个爆发的黄金期。

短短几年的时间，PE缘何俨然进入了一个发展的瓶颈期呢？在市场人士看来，这其中的缘由大概有两个方面的因素：一是中国创业板开闸令PE行业注入了一针兴奋剂，PE行业开始大规模的扩张，但“大跃进”所带来的就是推升了投资的成本；二是受中国资本市场最近一两年的弱势格局影响，行业投资回报率开始显著降低。

“中国创业板推出后，市场上曾一度出现‘全民PE’的提法，出现了超量的资金疯狂追逐有限的IPO项目，一方面过度推高了一级半市场投入的价格，使投入价格从7-8倍市盈率上升到目前的平均20倍市盈率左右，另一方面造成了恶性竞争的局面，致使许多资金无项目可投。这不仅背离了私募股权投资为企业提供增值服务的本质，更是加大了该行业的潜在风险。”分析人士说道。

根据《中国创业投资行业发展报告2011》披露的数据，截至2010年末，我国仍备案在册的创业投资管理企业数量猛增至103家，其中仅仅创业板推出后一年即2010年新增数量就达到了62家之多。同样，也就是在2010年一年里，备案的创业投资企业的资产从2009年末的974.04亿元迅猛增加至2010年末的1502.9亿元中国社会科学研究院，增长幅度达到了54.10%。

此外，从早先的创业板IPO招股说明书来看，2009年以前，PE直投入股的成本极少在10倍市盈率以上，受创业板推出之初发行价和发行市盈率“双高”的推动，首批创业板PE基金投资回报率也动辄数以十倍计。根据ChinaVenture投中集团统计分析显示，自2009年7月IPO重启至今，A股市场上共有134家PE背景的公司股票解禁上市，涉及150家PE的248个投资项目。PE机构总计获得690.0亿元的账面回报，其中实际已减持部分收益为141.8亿元，平均账面回报率为13.39倍。

创业板开闸所带来的PE行业燥热过后，在愈发强烈的PE行业竞争中，PE基金IPO前直投的入股成本迅速增加。当所有投资基金都挤在一起抢项目时，自然就助推了被投企业的心理预期，造成投入成本不断抬高。在巨大的行业竞争面前，PE基金的入股成本如今早已是水涨船高。

据记者了解，PE入股企业的成本在今年4月达到20倍市盈率。而近日，更有消息人士告诉记者，一知名PE投资机构竟然以高达50倍市盈率的价格入股企业。而目前创业板首次发行市盈率已降至40倍左右。

更要命的是，在入股成本被过度的行业竞争急剧推高的同时，随着创业板的价值回归和最近两年A股市场的不景气，PE退出的价格也在不断降低，更是摊薄了投资利润。

受今年二级市场疲弱的影响，新股上市已经历了数轮破发潮，这给企业上市定价带来了一定的影响。随着不断破发，发行价格和发行市盈率也在不断下调。以创业板为例，首发价格和首发市盈率都创出了历史最低，而平均首发市盈率已从2009年最火爆的平均60-70倍下降到了30倍左右。成本的提高外加获利的摊薄，加剧了股权投资基金生存的困境。

记者算了一笔账，如果PE入股一家企业的成本是15倍市盈率，投资三年后企业成功上市（公开发行占总股本25%的新股），该企业的发行市盈率为30倍，假设在上市前三年中，这家企业业绩年平均增长40%，如此计算的话，PE基金在这三年的投资周期内获取的收益还不足3.5倍，这较2009年前后投资的13.39倍收益相差甚远。

投机取代投资

在中国落地并发展没多久就未老先衰，PE如今真的遭遇了行业发展的瓶颈吗？在专家看来，显然不是，急功近利的心理才是症结之根源所在。

这种急功近利的心理一是表现在对绝对利润额的追求上，即投资和项目的预期收益低于心理额度，PE基金就往往会选择放弃；二是体现在投资回报期的心理预期过短上面社会学研究方法，如果投资期限过长，出于“夜长梦多”的风险考量，很多PE基金同样也会选择放弃。

据悉，目前的股权投资基金，大部分只关注直接利润在3000万元以上的项目或者围抢拟上市公司项目。这当然可以理解，拟上市阶段的投资项目风险都比较低，回报也比较快，受到追捧也是应该的。但是这些企业资源毕竟有限。特别是在目前股票市场长期低迷的情况下，这种资源很有限，上市的数量也不会太多。当大量基金围猎少数资源时，就形成了PE难找项目的同时，入股成本也迅速增加。

“最为突出的问题是短期投资占比较大，不利于支持中早期企业。”对于国内PE的现状问题，国家发改委财政金融司副司长冯中圣一针见血地指出，目前国内PE投资期限普遍存在过短的情况，持股不足1年的股本退出案例占比较高，而持股7年以上的股本退出案例占比反而较低。他指出，2009年度持股2-4年的股本退出金额占比显著高于其他类型持股时间的股本退出金额占比，但2010年持股不足1年的股本退出金额占比跃居第一位。

而一位业内PE经理更是直言不讳地道出了目前行业的这种弊端。“现在股权投资越来越功利，恨不得时间越短越好，这种短期行为已经不是投资而是投机行为了。”

作为创投界的大佬，深创投近年来无论是在国内还是国外的IPO项目上都斩获不少，其董事长靳海涛表示，中国的PE行业不仅仅未到瓶颈期，而且他还预言：“未来仍然是（PE行业）黄金的五年”，未来中国内地企业上市，无论是内地上市还是赴海外上市的风潮仍将持续，这对于PE行业来说无疑是个重大利好，不过面对这样的机会，创投机构需要有耐心，应避免急功近利的想法和做法。

“对投资的阶段而言，应该多投长期的项目，投资阶段逐步前移，少投成熟经济项目；对投资服务而言，应该多做投资后的增值服务，应该拿出70%的投资精力来做服务；对竞争与合作而言，我认为创投机构要遵循行业的游戏规则，增强行业服务能力，构建核心战略，进行差异化竞争，来提高盈利水平。要解决投资和退出过程中遇到问题时不断抵御风险的能力。”靳海涛说。

事实上，无论是PE业界还是专家都认同，中国的PE行业并没有进入发展的瓶颈期，未来仍然拥有十分丰富的后备企业资源。而之所以出现这种“瓶颈”的假象，主要还是源于PE界对利润的角逐过于急功近利，只看眼前收益，而往往忽略了长期的机会。国内PE行业的进一步发展，首先要转变的是观念。

北京大学中国金融研究中心证券研究所所长吕随启在接受本报记者采访时也认为：“国内PE行业不是遇到没遇到瓶颈的问题，归根结底问题是出在PE基金是投资还是投机上。最开始私募基金起步的时候，市场上资金少，企业正处于缺钱的时候。所以那时企业都追着基金，只有好的项目才能获得资金。但是基金进入后所收获的暴利导致行业的迅速发展，许多资金都流向这个领域。这就导致了PE基金行业与早前不同，早已不是缺钱的市场了。有一个问题，早前的暴利加上企业上市基金快进快出，投资周期短，但是这样的项目在行业成长中早就被一抢而光了。目前，剩下的企业资质层次不齐，这就出现了投资收益周期长，甚至不盈利的情况。所以说，不是行业遇到瓶颈了，而是这些鱼龙混杂的基金到了大浪淘沙的时候，市场进入到了一个优胜劣汰的阶段。”

业界呼吁政策清障

尽管面临行业发展的弊端和现实的困局，但PE界人士对未来仍然充满信心。在首届中国创业投资行业峰会上，来自行业协会和PE企业的相关代表均在会上呼吁，希望政府机构能够在针对PE企业的税收和监管方面做出必要的改革，为PE行业的发展清除障碍。

江苏高科技投资集团总裁张伟建议，进一步扩大税收优惠政策的覆盖面，引导更多的社会资本进入创投行业，引导更多的创投机构扶持中小企业发展。据悉，目前，享受创投税收优惠政策需要按“中 (责任编辑：佚名)